Creditreform Rating: Die konjunkturellen Perspektiven in 2020

WELT

Die Weltwirtschaft in 2019

Die Weltkonjunktur hat sich 2019 gegenüber dem Vorjahr nochmal spürbar abgekühlt. Mit einer Expansion des realen Bruttoinlandsprodukts (BIP) um voraussichtlich 2,9% wurde das niedrigste Weltwirtschaftswachstum seit dem Rezessionsjahr 2009 verzeichnet, als die globale Wirtschaftsleistung gegenüber dem Vorjahr schrumpfte. Ein Teil dieser Entwicklung ist auf die negativen Effekte von Handelsstreitigkeiten, vor allem zwischen den USA und China, aber auch zwischen den USA und dem europäischen Raum, zurückzuführen. Tatsächlich errichtete höhere Handelsbarrieren wie etwa höhere Importzölle, aber auch ausgesprochene Drohungen diesbezüglich, haben zu erhöhter Unsicherheit und letztlich zu einem Wachstumsrückgang des Welthandelsvolumens auf nur noch etwa 1% beigetragen. Abgesehen von dem Rezessionsjahr 2009, in dem das globale Handelsvolumen um mehr als 10% gegenüber dem Vorjahr einbrach, muss man bis ins Jahr 2001 zurückgehen, um eine geringere Ausweitung festzustellen.

Erschwerend hinzu kamen strukturelle Verschiebungen in der Automobilindustrie, deren Folgen sich etwa in China und Deutschland stark bemerkbar machten und in einer rückläufigen Industrieproduktion mündeten. Eine Stütze für die Wirtschaftsleistung blieb dagegen vielfach der robuste private Konsum, der von einer guten Arbeitsmarktentwicklung und Lohnzuwächsen sowie anhaltend günstigen Finanzierungsbedingungen für Verbraucher profitieren konnte. Darüber hinaus gaben die Ölpreise im Durchschnitt gegenüber dem Vorjahr leicht nach, was moderate Inflationsraten begünstigte. Insgesamt dürfte das BIP-Wachstum 2019 in den entwickelten Volkswirtschaften deutlich von 2,2% auf voraussichtlich 1,7% gesunken sein. Die Expansion der US-Wirtschaftsleistung sollte sich dabei von 2,9% auf 2,3% verlangsamt haben, während das BIP-Wachstum des Euroraums von 1,9% auf 1,2% gesunken sein dürfte.

Abb. 1: Entwicklung der Weltkonjunktur

Auch die aufstrebenden Volkswirtschaften verzeichneten im Jahr 2019 einen Wachstumsrückgang. Nach 4,5% im Jahr 2018 dürfte für das Folgejahr noch eine Expansion von nur noch 3,7% registriert werden. Neben dem nachlassenden Wachstum des Welthandels haben dabei auch viele länderspezifische Herausforderungen eine Rolle gespielt. Parallel zu den Handelsspannungen bemühte sich China etwa, durch strengere regulatorische Vorgaben die heimische Kreditvergabe einzuhegen, wodurch die gesamtwirtschaftliche Nachfrage gedrosselt wurde. Insgesamt dürfte sich das Wachstum der chinesischen Wirtschaftsleistung 2019 auf voraussichtlich etwa 6,1% nach 6,6% in 2018 verlangsamt haben, was dem niedrigsten Wachstum seit 1990 entspricht. Stark von Rohstoffexporten abhängige Länder wie Russland (1,1%) oder Brasilien (1,2%) litten zudem unter der im schwierigen globalen Handelsumfeld moderaten Entwicklung von Rohstoffpreisen.

Wachstumsperspektiven in 2020-21

Während der IWF in seiner Prognose von Januar 2020 von einer leichten Beschleunigung des globalen BIP-Wachstums in 2020 ausgeht (3,3% nach 2,9% in 2019), getragen von etwas höherem Wachstum in den aufstrebenden Volkswirtschaften, beurteilt die OECD die Aussichten in ihren Prognosen von Dezember 2019 etwas vor-sichtiger und erwartet lediglich ein stabiles Wachstum (2,9% in 2019 und 2020). Wir gehen davon aus, dass sich 2020 ein anhaltend expansives geldpolitisches Umfeld und weiterhin günstige Finanzierungsbedingungen für Unternehmen und Verbraucher sowie eine relativ positive Arbeitsmarktentwicklung und eine vergleichsweise niedrige Inflation als Stützen der gesamtwirtschaftlichen Produktion erweisen werden. Stimulierende Maßnahmen im US-Wahljahr sind zudem nicht auszuschließen und könnten die US-Konjunktur stützen, obwohl die fiskalischen Handlungsspielräume ausgeschöpft scheint. Zumindest könnten fortgesetzte Bemühungen um Kompromisse mit China zu einer Belebung des Welthandels und bei Investitionen führen (siehe unten). Die US-Notenbank signalisierte im Dezember nach drei Zinssenkungen im Jahres-verlauf keine unmittelbare Notwendigkeit für weitere Ermäßigungen der Federal Funds Target Rate vom derzeitigen Stand von 1,50-1,75%, ließ verbal aber Raum dafür, in Abhängigkeit von der Beurteilung neuer Konjunktur- und Finanzmarktentwicklungen. Gemessen an der Median-Projektion der Zentralbankratsmitglieder im Dezember dürfte der US-Leitzins bis Ende 2021 aber auch nur ge-ringfügig um 25 Basispunkte erhöht werden.

Abb. 2: Frühindikatoren der globalen Industrieproduktion

Auf viel Wachstumsdynamik deuten globale Frühindikatoren derzeit denn auch nicht hin - zu groß scheinen die Verwerfungen und Unsicherheiten, die hinsichtlich der Handelsstreitigkeiten insbesondere auf der Stimmung der Unternehmen lasten. Immerhin hat sich der monatlich erhobene globale Einkaufsmanagerindex (PMI) nach einer langanhaltenden Abwärtsbewegung mittlerweile zumindest stabilisiert bzw. zeigte zuletzt wieder nach oben, dank etwas verbesserter Aussichten im Dienstleistungssektor. Mit einem Wert von 51,7 Punkten (Dezember 2019) weist er insgesamt auf moderates Wirtschaftswachstum hin. Einen demgegenüber vorsichtigeren kurzfristigen Ausblick liefert der OECD-Frühindikator, der sich bislang erst auf niedrigem Niveau stabilisiert hat (Oktober 2019). Eine entscheidende Frage für die Perspektiven wird sein, ob und inwieweit sich globale protektionistische Tendenzen fortsetzen. Bleibt es dabei, wird sich die Weltwirtschaftsleistung 2020 mit etwa 3,1% wohl nicht wesentlich beschleunigen können, und auch 2021 dürfte die Expansion der globalen Produktion unter dem langjährigen Mittel von rund 3,7% bleiben (2021e: 3,3%).

Risiken und Herausforderungen

Politische Unsicherheit dürfte auch 2020 auf den Wachstumsperspektiven lasten, insbesondere eine mögliche Fortsetzung des weniger kooperativen Verhaltens großer Volkswirtschaften. Das jüngst erzielt Phase 1-Abkommen zwischen den USA und China lässt jedoch auch die Möglichkeit zu, dass zumindest ein Teil der Hürden überwunden werden könnte. So wurde die Absicht formuliert, dass die USA im Gegenzug für den Warenkauf im Wert von 200 Mrd. USD auf die Verhängung der für Dezember angedrohten Strafzölle verzichten und weitere Zölle in Höhe von 15% auf chinesische Waren im Wert von 120 Mrd. USD halbieren. Bei einer deutlichen Entspannung im US-China-Handelsstreit und sogar dem Abbau weiterer Handelshemmnisse dürften sich globaler Handel und Produktion entsprechend beleben. Derzeit ist auch kaum absehbar, ob der Ausgang der im November 2020 stattfindenden Präsidentschaftswahl in den USA diesbezüglich einen größeren Unterschied machen würde.

Mit Blick auf das Vereinigte Königreich, dessen avisierter EU-Austritt im Januar 2020 durch den Wahlsieg der konservativen Partei nun wohl stattfindet, rücken Verhandlungen über die künftigen Beziehungen beider Wirtschaftsräume in den Mittelpunkt – und eventuell sogar die Frage über die innere Einheit des Vereinigten Königreichs, da Schottland ein erneutes Referendum über den Verbleib im Vereinigten Königreich anstreben könnte.

Politische Spannungen in anderen Bereichen der Welt, bspw. soziale Unruhen in Teilen Südamerikas, bzw. Konflikte in Ländern des Nahen Ostens und Afrikas, die zumindest kurzfristig Auswirkungen etwa auf die Rohölversorgung haben könnten, weisen ebenfalls Störpotenzial mit Blick auf die weltwirtschaftliche Entwicklung auf. Die jüngste Verschärfung der Differenzen zwischen den USA und dem Iran birgt zusätzliche Risiken diesbezüglich. Zwar hat mit dem durch Fracking in den USA gewonnenen Erdöl unlängst eine Art Paradigmenwechsel auf dem globalen Ölmarkt stattgefunden, der die Marktmacht der OPEC und ihrer Verbündeten deutlich geschwächt hat, aber eine Beeinträchtigung der für den globalen Ölhandel wichtigen Transportroute durch die Straße von Hormus könnte die Weltwirtschaft in begrenztem Umfang treffen.

Neben (geo-)politischen Ereignissen werden die Finanzmärkte und die Weltwirtschaft auch 2020 unter dem Eindruck geldpolitischer Entwicklungen stehen, nachdem es 2019 bei wichtigen Zentralbanken zu einer Kehrtwende hin zu einer wieder expansiveren Geldpolitik kam. Eine anhaltend extrem expansive Geldpolitik und Anleihekäufe in größerem Umfang bergen nicht nur Risiken für die Finanzstabilität, z.B. durch die Bildung von Preisblasen, wenn Anleger verstärkt auf andere und zumeist riskantere Anlageformen ausweichen. Langfristig niedrige Zinsen könnten darüber hinaus zu einer unerwünschten Aufrechterhaltung unproduktiver respektive wenig innovativer Teile einer Volkswirtschaft beitragen. Damit würden nötige Bemühungen um ein höheres Produktivitätswachstum in den Industrienationen zum Teil konterkariert. Mittlerweile scheint eine Diskussion darüber eröffnet, ob eine Anpassung des Inflationsziels bei der geldpolitischen Steuerung in Betracht gezogen werden sollte. So unterziehen die EZB und die FED ihre geldpolitischen Strategien derzeit einer eingehenden Prüfung.

Die Steigerung des relativ geringen Produktivitätswachstums bleibt mittel- und längerfristig eine der zentralen Herausforderungen – sowohl für Industrieländer als auch für Schwellenländer. Insbesondere in den entwickelten Volkswirtschaften haben sich, gemessen am BIP, die Investitionen im Nachgang zur globalen Finanzkrise und folgenden Rezession nur sehr mäßig erhöht. Um das Produktivitätswachstum zu steigern sowie ein größeres Wachstumspotenzial zu erreichen, ist ein deutlich höheres Investitionsvolumen erforderlich – vor allem vor dem Hintergrund des demographischen Drucks auf das Arbeitskräftepotenzial.

EURORAUM

Konjunkturelle Entwicklung 2019

Die Wirtschaft im Euroraum startete wenig schwungvoll ins Jahr 2019, da sich die zunächst als vorübergehend angesehene Schwächephase in der Industrie, die in der zweiten Hälfte des Jahres 2018 deutlich sichtbar geworden war, im schwierigen globalen Umfeld des letzten Jahres fortsetzte und somit die erhoffte positive Gegenbewegung ausblieb. Das Vorjahreswachstum von 1,4% im ersten Jahresviertel verringerte sich im zweiten und dritten Quartal weiter auf 1,2%. Das Schlussquartal dürfte mit einer ähnlichen Vorjahresrate aufwarten, so dass für 2019 insgesamt die Wirtschaftsleistung nur noch auf eine Expansionsrate von 1,2% gegenüber dem Vorjahr kommen sollte, nach 1,9% in 2018.

Unter den vier größten Euroraum-Mitgliedsstaaten wies erneut Spanien das stärkste BIP-Wachstum mit voraussichtlich 2,0% auf, gefolgt von Frankreich mit wohl 1,3%. Deutschland, das 2019 nur knapp an einer technischen Rezession vorbeischrammte (zwei aufeinanderfolgende Quartale mit negativem Wachstum gegenüber der Vorperiode), erreichte ein Wirtschaftswachstum von 0,6% (siehe genauer unten), während die italienische Gesamtproduktion weitgehend stagnierte (0,1%).

Abb. 3: Reales BIP-Wachstum im Euroraum

Bezogen auf die Wachstumsbeiträge lässt sich feststellen, dass die inländische Nachfrage und hierbei insbesondere der private Konsum ein Hauptwachstumsträger im Euroraum war (voraussichtlich 0,6 Prozentpunkte). Profitieren konnten die Konsumenten unter anderem von einer an-haltend guten Arbeitsmarktentwicklung mit rekordhoher Beschäftigung, niedrigen Arbeitslosenquoten und soliden Einkommenszuwächsen. Darüber hinaus blieben die Finanzierungsbedingungen günstig. Das Wachstum der Bruttoanlageinvestitionen hat sich zwischen 2016 und 2018 merklich verlangsamt, zog 2019 aber aufgrund verzerrender Effekte durch die aus Irland gemeldeten Konjunkturdaten deutlich auf voraussichtlich 4,3% nach 2,3% an. Sich abschwächendes Export- und Importwachstum (voraussichtlich 2,4% nach 3,3% bzw. 3,2% nach 2,7%) führte schließlich zu einer Belastung des BIP-Wachstums durch den Außenbeitrag um etwa 0,3 Prozentpunkte.

Konjunkturausblick 2020

Die inländische Nachfrage, insbesondere der private Konsum, sollte im laufenden Jahr eine Konjunkturstütze bleiben, weil maßgebliche Faktoren aus dem Vorjahr –  positive Arbeitsmarktentwicklung mit steigenden Löhnen, lockere Geldpolitik und leicht expansive Fiskalpolitik – grundsätzlich weiter Bestand haben. Da der konjunkturelle Höhepunkt im Euroraum bereits 2017 überschritten wurde, und sich dies auch allmählich am Arbeitsmarkt widerspiegelt, könnte sich die Dynamik beim privaten Verbrauch aber leicht verringern. Die Investitionstätigkeit wird sich 2020 aus unserer Sicht kaum beleben, da wegen der internationalen Handelsspannungen weiterhin Unsicherheit und Zurückhaltung die Stimmung bei vielen Firmen prägen. Angesichts einer zuletzt wieder expansiver gewordenen Geldpolitik werden Finanzierungsbedingungen jedoch auch für Unternehmen vorteilhaft bleiben, so dass der Boden für eine Belebung der Investitionstätigkeit bereitet ist, sollte es zu einer deutlichen Aufhellung des globalen Handelsklimas kommen. Unsere vorsichtige Einschätzung hinsichtlich der Exporttätigkeit gründet sich zunächst einmal auf der Annahme fortbestehender protektionistischen Tendenzen, neben einem strukturell schwächeren Wachstum Chinas, das auf den asiatischen Raum insgesamt ausstrahlt und die Nachfrage dämpft. Insgesamt wird der Außenbeitrag 2020 wohl allenfalls einen neutralen Effekt auf das BIP-Wachstum haben.

Aktuelle Frühindikatoren stützen die Erwartung, dass die Schwächephase der Konjunktur im Euroraum, maßgeblich geprägt durch die Rezession im Verarbeitenden Gewerbe, zunächst anhält. Der PMI Composite verbesserte sich im Dezember 2019 leicht auf 50,9 Punkte und bleibt damit nahe der Stagnationsschwelle. Dabei klaffte die Schere zwischen dem Verarbeitenden Gewerbe und dem Dienstleistungssektor noch immer weit auseinander. Zuletzt gab es beim Index für das Verarbeitende Gewerbe lediglich Stabilisierungsansätze auf niedrigem Niveau, wobei der Indikator im Dezember 2019 wieder nachgab (46,3). Der Index für den Dienstleistungssektor, der sich zwischen-zeitlich dem Abwärtssog aus der Industrie nicht ganz entziehen konnte, stieg im Dezember auf 52,8 Punkte, blieb damit aber unter dem durchschnittlichen Stand des ersten Halbjahres 2019. Der von der EU-Kommission erhobene Sentimentindex zeigte nach einer seit Beginn des Jahres 2018 anhaltenden Abwärtstendenz ebenfalls Stabilisierungsansätze und legte im Dezember leicht auf 101,5 Zähler zu. Hinsichtlich des Auftragseingangs in der Industrie liegen erst Daten bis einschließlich Oktober 2019 vor, welche sich noch weit unter dem Vorjahresniveau bewegten (-4,5%).

Mit Blick auf das Folgejahr könnte es im günstigen Fall durch Beilegung zumindest eines Teils der Handelsstreitigkeiten zu einer lebhafteren Exporttätigkeit kommen. Bei grundlegenden Einigungen und gegebenenfalls Rückführung von Handelshemmnissen wäre zudem eine lebhaftere Investitionstätigkeit zu erwarten, die möglicherweise auch durch einige Weichenstellungen bei den Bemühungen, sich in Richtung klimaneutraler Wirtschaft zu bewegen, begünstigt werden könnte. Mangels belastbarer Anzeichen für eine nachhaltige Entspannung auf internationaler Bühne gehen wir für das laufende und das kommende Jahr von einem BIP-Wachstum in ähnlicher Größenordnung aus (2020e: 1,2%, 2021e: 1,3%), unter Berücksichtigung eines ähnlich starken Wachstums des privaten Verbrauchs wie in 2020.

Abb. 4: Beschäftigung und privater Konsum im Euroraum

Arbeitsmarkt

Der Arbeitsmarkt im Euroraum setzte seine positive Entwicklung im letzten Jahr fort. Die Beschäftigung stieg allerdings etwas langsamer als im Vorjahr. Von noch 1,5% im Vorjahresvergleich im dritten Quartal 2018 ging der Anstieg auf 0,9% im dritten Quartal 2019 zurück. Die Arbeitslosenquote sank weiter auf 7,6% im dritten Quartal 2019 (Q3-18: 8,0%). Im Mittel sollte die Arbeitslosigkeit damit auf 7,6% gesunken sein, nach 8,2% im Jahr 2018, was dem niedrigsten Stand seit 2008 (ebenfalls 7,6%) entspricht.

Inflation

Die Inflationsrate im Euroraum gab im Jahresverlauf deutlich nach, insbesondere da in der zweiten Jahreshälfte Energiepreise im Vorjahresvergleich sanken. Im Durchschnitt bewegte sich die Teuerung (HVPI) bei 1,2%, nach 1,8% in 2018 und entfernte sich damit weiter von dem von der EZB bevorzugten Bereich von etwa 2%. Ohne die Berücksichtigung der häufig sehr volatilen Komponenten Energie, Nahrungsmittel, Alkohol und Tabak zogen die Verbraucherpreise um durchschnittlich 1,0% an, so dass die Kerninflationsrate weiterhin moderat blieb. Insgesamt haben Unternehmen höhere Lohnkosten im eingetrübten gesamtwirtschaftlichen Umfeld nicht oder nur in sehr geringem Umfang an die Verbraucher weitergegeben.

Für das laufende Jahr und 2021 rechnen wir vor dem Hintergrund unserer Konjunkturerwartungen ebenfalls nur mit einer mäßigen Teuerung von etwa 1,3%. Beim Ölpreis können zeitweise größere Sprünge aufgrund von politischem Störfeuer in wichtigen Förderländern bzw. bezüglich wichtiger Transportrouten nicht ganz ausgeschlossen werden. Die Kernrate dürfte bei einer weniger dynamischen Arbeitsmarktentwicklung aber kaum zulegen.

Geldpolitik und Kreditvergabe

Vor dem Hintergrund niedriger Inflationsraten und –projektionen hält die EZB eine anhaltend expansive Geldpolitik für geboten. War Anfang 2019 noch von einer allmählichen Rückführung des geldpolitischen Expansionsgrades im Verlauf von 2019 die Rede, so änderten sich im Zuge sich eintrübender Geschäftsklimaindikatoren bald die Vorzeichen, und die Notenbank schwenkte letztlich wieder auf einen Lockerungspfad ein. Im September 2019 verabschiedete die EZB ein größeres Maßnahmenpaket, darunter eine weitere Senkung des negativen Einlagenzinssatzes von -0.40% auf -0.50%, verbunden mit der Einführung einer Freigrenze, bis zu der Teile der gehaltenen Überschussliquidität vom negativen Einlagensatz ausgenommen sind. Des Weiteren kündigte die Zentralbank die Rückkehr zu Netto-Anleihekäufen an. Seit November 2019 werden nun monatlich Anleihen im Umfang von netto 20 Milliarden Euro gekauft.

Abb. 5: Inflation und Inflationsprojektionen

Die Geldpolitik wird auf absehbare Zeit sehr akkommodierend bleiben. Entsprechend ist nun auch eine Abkehr vom derzeitigen geldpolitischen Kurs an die Realisierung eines nachhaltigen Aufwärtspfads der Inflationsrate hin zum präferierten Bereich nahe bei 2% gebunden. Im Dezember ließ die EZB die Leitzinsen unverändert, ebenso die Kaufprogramme. Die Projektionen bezüglich der Inflation wurden für 2020 leicht nach oben angepasst, auf 1,1%, bzw. leicht nach unten auf 1,4% für 2021. Die erst-mals für 2022 veröffentlichte Inflationsprojektion betrug 1,6% und liegt somit immer noch unter dem von der EZB präferierten Bereich. Eine Abkehr vom gegenwärtigen Lockerungsgrad der Geldpolitik scheint damit in weiter Ferne zu liegen – eher könnte es im laufenden Jahr zu weiteren Zinssenkungen bzw. einer erneuten Ausweitung (Spektrum angekaufter Wertpapiere, Volumen) des Kaufprogramms kommen.

Grundsätzlich bleiben damit die Bedingungen für die Kreditvergabe an Unternehmen und private Haushalte günstig. Das Wachstum des Volumens ausstehender Kredite an Unternehmen erhöhte sich im Verlauf von 2019 leicht und lag im dritten Quartal 2019 bei 2,4% (November 2019: 1,7%). Die Kreditvergabe an private Haushalte wuchs etwas dynamischer und belief sich im dritten Quartal 2019 auf 3,0% (November: 3,2%).

Risiken und Herausforderungen

Von politischen Risiken auf der globalen Ebene und ihren Auswirkungen auf die Weltwirtschaft abgesehen, scheint die Gefahr eines harten Brexits nicht ganz gebannt, sollte keine Einigung auf künftige Wirtschaftsbeziehungen zwischen dem Vereinigten Königreich und der Europäischen Union bis Ende des Jahres zustande kommen und dennoch keine Verschiebung der dafür bis Jahresende gesetzten Frist stattfinden. Im Falle einer Rezession im Euroraum dürfte sich die EZB zudem gezwungen sehen, den geldpolitischen Expansionsgrad weiter zu erhöhen. Aller-dings hat sie auch deutlich gemacht, dass sie in einem solchen Szenario eher die Fiskalpolitik am Zug sieht. Im Hinblick auf die stärkere Hinwendung zu klimapolitischen Zielen sind in verschiedenen Ländern, darunter auch Deutschland, oder sogar auf Euroraum-Ebene, in einem schwächeren Konjunkturszenario daher durchaus gezielte fiskalische Impulse für solche Zwecke vorstellbar. Angesichts einer größeren politischen Fragmentierung bzw. Polarisierung in einer Anzahl von Euro-Ländern steht zu fürchten, dass die politische Entscheidungsfindung verzögert bzw. erschwert wird und in manchen Fällen auch die Umkehrung wichtiger früherer Reformschritte zur Folge haben könnte.


Rückfragehinweis:

Creditreform Rating AG
Dr. Benjamin Mohr   
Chefvolkswirt   
b.mohr@creditreform-rating.de   

Fabienne Riefer
Senior-Analystin
f.riefer@creditreform-rating.de

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